O problema do capital agregado
Considere-se a estrutura mais comum. Uma entidade capta capital, coloca-o num balanço único, e com esse balanço realiza várias operações ao longo do tempo.
É eficiente. Reduz custos de constituição, simplifica a administração, e permite reafectar capital entre operações sem fricção.
Tem um problema, e o problema só se manifesta quando alguma coisa corre mal.
Num balanço agregado, os credores de qualquer operação são credores de todo o património. Uma operação que gere um passivo inesperado, um litígio, uma responsabilidade ambiental, uma dívida fiscal apurada em inspeção posterior, não fica contida. Alcança o património que financiou as outras operações.
Quem entrou numa operação de baixo risco fica exposto ao resultado de uma operação de alto risco em que nunca teve intenção de participar, e sobre a qual nunca teve informação.
O que a segregação faz
A alternativa é constituir uma sociedade autónoma por operação.
O ativo é adquirido por essa sociedade. Os contratos são celebrados por essa sociedade. O capital dos participantes entra nessa sociedade. A contabilidade é dessa sociedade.
O efeito é o de compartimentar. Uma responsabilidade que emerge na operação A é, salvo situações excecionais que a lei prevê, responsabilidade da sociedade A. Não atinge a sociedade B.
O termo técnico corrente é ring-fencing. A ideia é anterior ao termo e é a mesma que está na base da responsabilidade limitada: delimitar o perímetro dentro do qual o risco de uma atividade se resolve.
Quatro consequências práticas
Primeira: o participante sabe exatamente aquilo em que entrou. Numa sociedade dedicada, o objeto é um ativo identificado. Não existe reafectação silenciosa de capital para outra coisa. Se o capital vai ser usado para outro fim, isso exige deliberação, e a deliberação deixa registo.
Segunda: a contabilidade é legível. Contas de uma sociedade com um único ativo produzem informação que se lê. Não há alocação de custos comuns por chave, não há rateio discricionário, não há a pergunta sobre que parte do resultado agregado corresponde à operação em que se participou.
Terceira: a saída é possível sem desmontar o resto. Alienar uma participação numa sociedade dedicada é uma operação circunscrita. Sair de uma posição num balanço agregado exige avaliar todo o balanço, e faz depender o preço de saída do estado de operações alheias.
Quarta: o conflito de interesses fica visível. Num balanço agregado, a decisão sobre que operação recebe capital e em que momento é discricionária e opaca. Numa estrutura segregada, cada decisão de afetação é uma decisão societária identificável.
O que custa
Segregar é mais caro. Convém dizê-lo.
Cada sociedade tem custos de constituição, contabilidade organizada, certificação de contas quando aplicável, obrigações declarativas próprias e administração autónoma. Multiplicar sociedades multiplica cada uma destas linhas.
Há também menos flexibilidade. Capital excedentário numa sociedade não financia automaticamente outra. O que é ineficiente em condições normais é precisamente a proteção que se procura quando as condições deixam de ser normais.
E há um custo de opacidade invertida: quem estrutura por operação tem de justificar cada operação individualmente, e não pode compensar um mau resultado com um bom resultado noutro sítio.
O que perguntar
Quem esteja a avaliar uma proposta de participação em qualquer operação pode obter grande parte da informação relevante com quatro perguntas.
Quem é a contraparte do meu contrato? Se for a entidade que gere e não a sociedade que detém o ativo, é sinal de agregação.
Que outros ativos tem essa contraparte no balanço? Se tiver outros, o capital não está segregado, seja qual for a linguagem usada para o descrever.
Onde estão as contas dessa sociedade e com que periodicidade são disponibilizadas? Se a resposta for um reporte elaborado pelo gestor e não contas da sociedade, o que se recebe é uma narrativa, não informação financeira.
O que acontece se outra operação da mesma casa correr mal? Se a resposta exigir explicação longa, a resposta é que alguma coisa acontece.
A distinção que fica
Uma estrutura segregada não torna uma operação boa. Um mau ativo continua mau dentro de uma sociedade dedicada.
O que a estrutura determina é outra coisa: quem suporta o resultado e até onde vai a exposição. É a diferença entre poder perder o que se colocou numa operação e poder perder o que se colocou numa operação por causa de outra.
Essa distinção não aparece na tese de investimento. Aparece nos estatutos e no contrato. É onde vale a pena olhar primeiro.
Este texto descreve princípios gerais de estruturação e não constitui aconselhamento jurídico, fiscal ou de investimento.